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溫故而知新:金融理論發展的一些梳理
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資料類型 金融綜合
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上傳時間 2019-10-9
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    溫故而知新:金融理論發展的一些梳理目錄
    一、金融理論的發展主要經歷了三個階段....... 3
    二、早期金融學理論主要圍繞著貨幣和利率展開 ........ 4
    2.1貨幣需求理論 ... 4
    2.2貨幣供給理論 ... 6
    2.3利率決定理論 ... 7
    2.4貨幣政策目標理論與應用 ....... 10
    三、資產定價和公司金融是現代金融學的兩大研究分支 ....... 12
    3.1馬科維茨的資產組合理論開啟了現代金融學的篇章 .... 12
    3.2 資產定價相關理論的演變 ...... 15
    (1)股票定價理論的發展15
    (2)債券定價理論的發展17
    (3)期貨定價理論的發展18
    (4)期權定價理論的發展20
    3.3 公司金融相關理論的演變 ...... 24
    四、20世紀80年代后,行為金融學興起 ..... 27
    有關分析師的申明,見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分,或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明
    溫故而知新:金融理論發展的一些梳理金融資產定價是金融研究的核心內容之一,在對資產價格進行分析時,我們常
    常需要使用到一些經典的資產定價模型,比如DDM模型、CAPM模型、債券久期分
    析、持有成本模型、BS模型等
    本篇報告,我們對現代金融的一些理論的發展演變和資產定價模型進行了梳理,
    便于投資者使用
    一、金融理論的發展主要經歷了三個階段
    金融理論的發展主要經歷了早期金融學,現代金融學,和以新制度金融和行為
    金融為代表的新金融經濟學三個階段。(吳曉求,王廣謙,《金融理論與政策》)
    早期金融學大致誕生于20世紀30年代-50年代。在古典經濟學家的分析中,貨
    幣主要以金屬鑄幣的形態存在,因此貨幣與信用保持著相互獨立的狀態。隨著銀行
    券的廣泛使用,貨幣與信用的聯系日益緊密。到20世紀30年代,資本主義國家先
    后實施了徹底不兌現的銀行券流通制度,貨幣流通與信用活動變成了同一過程,由
    此形成了一個新的范疇——金融學。早期金融學的研究重點從商品價格的波動規律
    (通脹)過渡到資金價格(利率)決定理論,通過研究貨幣供求的均衡關系進而研
    究貨幣對經濟的作用
    20世紀50年代-80年代期間興起的現代金融學則以資產定價作為研究重點。20
    世紀50年代后,資本市場的蓬勃發展使得商業銀行體系在經濟生活中的作用有所下
    降,金融結構的市場化導致金融理論的發展發生了根本性的變化。經濟學家們開始
    將研究重心轉移到資產和風險定價、風險管理、公司資本結構等問題上,因此現代
    金融學的研究重點從早期金融學的資金價格過渡到金融資產價格。現代金融學基于
    兩個基本的理論假設:一是市場是完美的并不存在交易成本,套利行為會使得資產
    價格回到均衡水平,最終達到無套利均衡;二是市場參與者都是理性的并且擁有了
    完全的信息,由此又衍生出了風險回避、理性預期、效用函數最大化等假設。在研
    究方法上,現代金融學更多的借助了隨機過程理論等現代數學工具
    20世紀80年代后興起了新制度金融學、行為金融學等理論研究體系。現代金
    融學建立在兩個基本假說之上,與現實的金融市場存在差異,因此在面對一系列的
    金融異象時往往不能提供有效的理論解釋。新制度金融學、行為金融學主要是在現
    代金融理論基礎上的修訂。一方面,市場不是完美的,而是受到各種交易成本的影
    響,比如政治架構、稅收制度、監管體系等,新制度金融學主要考察了各種制度因
    素對金融活動的影響。另一方面,市場存在非理性的投資者,行為金融學則是基于
    有限套利理論和投資者的非理性行為,分析投資者的非理性行為對資產定價的影響
    圖1:金融學理論發展的三個階段
    有關分析師的申明,見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分,或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明
    溫故而知新:金融理論發展的一些梳理數據來源:《金融理論與政策》(吳曉求,王廣謙),東方證券研究所
    二、早期金融學理論主要圍繞著貨幣和利率展開
    早期金融學的研究主要圍繞貨幣需求、貨幣供給,以及利率的決定
    例如,凱恩斯納入投機動機的貨幣需求理論,以弗里德曼為代表的貨幣學派的
    貨幣需求函數等都是早期金融理論的重要內容
    2.1貨幣需求理論
    貨幣需求理論是貨幣金融理論的核心內容之一。20世紀以前的經濟學家主要是
    從宏觀視角對貨幣需求進行研究,20世紀之后當現實經濟出現與傳統的宏觀貨幣需
    求分析不一致的現象時,經濟學家們開始轉向微觀視角
    1、傳統貨幣數量說
    傳統貨幣數量說最早產生于17世紀,20世紀初費雪提出了交易方程式,馬歇
    爾、庇古等提出劍橋學派的現金余額數量說
    1)費雪現金交易數量說:歐文費雪在1911年出版了頗具影響的《貨幣的購買
    力》一書,建立了著名的費雪方程式:MV=PY,其含義是貨幣數量乘以貨幣流通速
    度等于物價水平乘以總產出
    2)劍橋學派現金余額數量說:劍橋學派的經濟學家們認為,人們持有貨幣是因為
    貨幣具有交易媒介和財富貯藏兩個屬性。1917年,庇古提出了著名的劍橋方程式:
    P=KR/M,其中P、R、K和M分別代表貨幣的購買力、財富商品、貨幣占財富的比
    重和貨幣量。該公式表明,貨幣量越高,貨幣購買力越低;貨幣需求和財富同向變

    費雪和劍橋的古典經濟學家都發展了貨幣需求的古典理論,而且他們貨幣需求
    公式的數學意義基本相同,但經濟意義有很大的差別。第一,費雪方程式著眼于貨
    新制度金融學和行為金融學
    代表人物:默頓和博迪、丹
    尼爾·卡尼曼、弗農·史密斯
    研究內容:在現代金融理論
    基礎上的修訂,對金融異象
    進行解釋。新制度金融學考
    察了各種制度因素對金融活
    動的影響。行為金融學主要
    研究投資者的非理性行為和
    有限套利行為對資產定價的
    影響
    20世紀80年代至今
    現代金融學
    代表人物:馬科維茨(均值-方
    差效用)、夏普(CAPM)、米
    勒(MM定理)、羅斯(APT模
    型)、布萊克和斯科爾斯(BS
    模型)
    研究內容:金融資產價格,包
    括股票、債券等基礎資產和期
    貨、期權、互換等衍生品定價
    理論,以及公司金融理論
    20世紀50-80年代
    早期金融學
    代表人物:凱恩斯、弗里
    德曼、菲利普斯、費雪
    研究內容:貨幣供求的均
    衡關系,貨幣政策對經濟
    的影響,利率的決定
    20世紀30-50年代
    有關分析師的申明,見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分,或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明
    溫故而知新:金融理論發展的一些梳理幣的交易媒介功能,而劍橋方程式認為貨幣具有交易媒介和財富貯藏屬性;第二,
    費雪方程式假定貨幣流通速度不變,同時也排除了利率在短期內影響貨幣需求的可
    能,而劍橋方程式強調個人選擇,沒有排除利率的影響;第三,K與V在數學上呈
    倒數關系,在經濟意義上則是因果關系,是貨幣停留時間決定貨幣流通速度,后來
    的研究即圍繞著貨幣停留時間的研究展開。因此,劍橋方程式比費雪方程式更具有
    承前啟后的意義
    2、凱恩斯的流動性偏好理論
    1936年,凱恩斯出版《就業、利息和貨幣通論》,否定了古典學派將貨幣流通
    速度視為常數的觀點??魎溝牧鞫云美礪廴銜?,人們的貨幣需求主要有三個
    方面的動機,即交易動機、預防動機、投機動機。其中,交易動機受收入影響較大,
    與收入水平正相關;投機動機受到利率影響較大,與利率水平負向相關??魎菇?br>一步提出,貨幣需求是收入Y的正函數,是利率i的反函數,即M=L1(Y)+L2(i)
    凱恩斯還指出,當利率下降到一定程度,投機性貨幣需求將趨于無窮大,此時
    不管央行貨幣供給多大,都無法進一步降低利率水平。這種情況即為“流動性陷阱”,
    往往發生在蕭條時期,此時貨幣政策失效,財政政策更為重要
    后來,鮑莫爾模型(1952)和惠倫模型(1966)中,進一步發現交易性動機和
    預防性動機均是利率的減函數,至此將凱恩斯貨幣需求模型修正為M=L(Y,i)
    3、弗里德曼的現代貨幣數量論
    1956年,弗里德曼發表了《貨幣數量論:一種新的闡釋》,對貨幣需求作出新
    的解釋。弗里德曼貨幣需求函數的主要特點是強調恒久性收入對貨幣需求的主導作
    用。他認為,貨幣需求主要由恒久性收入決定,由于恒久性收入在經濟周期內不會
    發生較大幅度的變化,所以貨幣流通速度比較穩定,貨幣需求也是穩定的
    弗里德曼認為,影響貨幣需求的因素有很多,他用一個多元函數來表示貨幣需
    求:
    1(,,,,,,)
    dbe
    dPMfPrrYWU
    Pdt
    其中,P為物價水平,,berrr為固息債和浮息債利率,
    1dP
    Pdt
    為物價變化率,Y
    為恒久性收入,W為非人力資本對人力資本的比率,U為反映主觀偏好、技術、制
    度等因素的綜合變量
    圖2:貨幣需求理論的演變過程。



     
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